? 中证鹏元给予公司稳定的信用评级展望。我们大家都认为公司区域地位较为稳固，业务持续性较好且保持多元化发展，并将持续获得外部支

  ? 东台市位于上海两小时经济圈，整体经济实力较强，生态旅游资源丰富。东台市位于上海两小时经济圈，整体经济

  实力较强，2023年固定资产投资提高强劲，消费市场对当地经济发展形成较好支撑，外贸发展形态趋势良好，是盐城市

  2023年唯一 GDP突破千亿的县级市，已形成新一代信息技术、新能源高端装备、新材料、大健康五大主导产业，

  充分发挥盐城黄海湿地、黄海国家森林公园等生态资源优势，着力打造全国康养产业高质量发展示范区。

  ? 公司主营业务持续性仍较好，保持多元化发展。截至 2023年末，公司在建、拟建项目较多、规模较大，基础设施代

  建业务持续性仍较好，2023年粮食出售的收益同比大幅度增长，资产租赁、景区运营、酒店业务、安保服务等市场化业

  ? 公司继续获得比较大力度的外部支持。公司仍是东台市重要的基础设施建设和国有资产经营管理主体之一，2023年公

  司获得政府划入股权、海域使用权，计入资本公积。此外，2023年公司收到各类政府救助 3.46亿元，计入其他收益，

  ? 保证担保仍能有效提升本期债券的信用水平。经中证鹏元综合评定，江苏再担保主体信用等级为 AAA，其提供的全

  ? 公司资产质量不高，资产流动性仍偏弱，需关注储备土地商业开发及未来去化情况。2023年末公司非货币性资产、投资

  性房地产、存货及往来款在总资产中占比仍较高，公司资产中含大量政府划入的收益较低的海域使用权、农用地、

  水工建筑用地、管网资产等，部分划拨的固定资产尚未办妥权证。近两年公司逆势入局房地产开发业，接连拍地扩

  充土地储备，在房地产行业景气度低迷背景下，需关注储备土地未来商业开发及去化情况。

  ? 公司仍面临较大金钱上的压力、偿债压力。截至 2023年末，企业主要在建、拟建项目总投资合计 123.42亿元，已投资

  11.80亿元，随着项目推进，公司项目资金缺口仍较大。2023年公司债务规模保持增长，非标融资占比仍较高，现金

  短期债务比、EBITDA利息保障倍数表现较弱，经营活动现金流仍为净流出。

  ? 公司存在一定或有负债风险。截至 2023年末，公司对外担保余额共计 97.07亿元，占 2023年末净资产比为 43.79%，

  东台惠民 东台经济开发区重要的基础设施建设投融资主体 269.21 115.54 42.36 东台高新区重要的基础设施建设投融资和国有资产运营

  注：（1）东台城投为东台市城市建设投资发展集团有限公司的简称、东台国资为东台市国有资产经营集团有限公司的简称、东台城兴为东台市

  ? 根据中证鹏元的评级模型，公司个体信用状况为 aa-，反映了公司在不考虑外部特殊支持的情况下，偿还债务的能力

  ? 公司是东台市重要的基础设施建设和国有资产经营管理主体之一，中证鹏元认为在公司面临债务困难时，东台市人

  民政府提供特殊支持的意愿极其强，大多数表现为东台市国有资产管理中心（以下简称“东台国资中心”）间接持有

  公司 100%股份，公司 4名外部董事由股东委派，重大投融资事项需报批东台市政府有关部门，东台市人民政府对公

  司的人事任命、经营战略和业务运营有着强大的影响力。公司一大部分业务来源于政府及其相关单位，在东台市沿

  海经济区的基础设施建设、粮食购销、国有资产经营、景区运营、当地就业等方面对东台市人民政府的贡献很大。

  近年来，公司在财政补贴、资产注入等方面获得东台市人民政府的支持次数较多且力度较大，预计未来公司与政府

  的联系将保持稳定。公司已发债，其违约会对地区金融生态环境和融资成本产生实质性影响。同时，中证鹏元认为

  东台市人民政府提供支持的能力很强，大多数表现为东台市位于上海两小时经济圈，整体经济实力较强，生态旅游资

  源丰富，是盐城市 2023年唯一 GDP突破千亿的县级市，已形成新一代信息技术、新能源高端装备、新材料、大健康五大主导产业，着力打造全国康养产业高质量发展示范区。

  根据监管部门规定及中证鹏元对本次跟踪债券的跟踪评级安排，进行本次定期跟踪评级。

  公司于2022年1月发行7年期8.3亿元公司债券，募集资金计划用于东台市黄海森林公园2020年文化旅游项目建设、补充公司流动资金以及置换“16东台国资债”。截至2023年12月21日，本期债券募集资金专项账户余额为36,440.40元，募投项目已于2022年完工并投入运营。

  公司原股东东台市预算外资金结算中心、东台市城市建设投资发展集团有限公司将公司全部股权无偿转让给东台市国联控股有限公司（以下简称“东台国联”），于2023年1月4日完成工商变更登记，公司实际控制人变更为东台国资中心。2023年1月5日，公司注册资本增至15.00亿元。截至2024年6月末，公司注册资本150,000.00万元，实际所收资本148,710.00万元，唯一股东为东台国联，实际控制人为东台国资中心。2024年5月，公司法人、董事长兼总经理由高应贵变更为崔刚。

  公司仍是东台市重要的基础设施建设和国有资产经营管理主体之一。2023年公司合并范围比上期增加7 户，减少8 户。截至2023年末，纳入公司合并报表范围的子公司共44家，主要子公司情况详见附录五。

  2024年我们国家的经济取得良好开局，内部结构分化，强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策

  2024年以来，在宏观政策持续发力下，政策效应不断显现，一季度我们国家的经济延续回升向好态势，为全年增长目标的实现打下良好基础。一季度实际 GDP同比增长 5.3%，增速超预期，名义 GDP同比增长4.2%，内部结构分化；城镇调查失业率同比下降，价格水平处在低位；社融和信贷合理增长，加大逆周期调节；财政收支压力仍大，发力偏慢；工业生产和服务业平稳增长，消费持续修复，出口景气度回升，制造业投资表现亮眼，基建投资保持韧性，地产投资仍处谷底。

  宏观政策要强化逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强政策工具创新和协调配合。货币政策要保持流动性合理充裕，通过降息和降准等方式推动实体经济融资成本稳中有降；在结构上继续发力，加大对重大战略、重点领域和薄弱环节的支持力度；防止资金空转沉淀，畅通货币政策传导机制，提高资金使用效率；央行在证券交易市场开展国债买卖，可当作一种流动性管理方式和货币政策工具储备。积极的财政政策要适度加力、提质增效，将增发国债早日形成实物工作量，加快发行地方政府专项债券，持续推动结构性减税降费。另外，今年开始连续几年发行超长期特别国债，今年发行 1万亿元，用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，关注后续发行方式和时间。基础设施投资类企业融资监管延续偏紧，分类推进市场化转型，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，持续落地“一揽子化债方案”。房地产领域加大因城施策力度，激发刚性和改善性住房需求；逐步推动城市房地产融资协调机制落地见效，一视同仁支持房地产企业合理融资需求；重点做好保障性住房、城中村改造、“平急两用”公共基础设施“三大工程”的建设，完善“市场+保障”的住房供应体系，逐步建立房地产行业新发展模式。

  当前国内正处在产业转变发展方式与经济转型的关键期，要全力发展新质生产力，牢牢把握高水平发展这个第一个任务。内外部环境依然复杂严峻，欧美经济出现分化，欧洲经济和通胀放缓，美国通胀粘性依然较强，降息推迟，叠加大国博弈和地理政治学冲突等，不确定性和难预料性增加。国内房地产行业依旧处在调整中，有效需求不足和信心偏弱，要逐步激发经营主体活力，增强发展内生动力。综合看来，尽管当前面临不少困难挑战，但许多有利条件和积极因素不断累积，我们国家发展具有坚实基础、诸多优势和巨大潜能，长期向好的趋势不会改变，完全有条件推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。

  随着一揽子化债政策实施，地方化债压力有所缓解，但投融资约束下区域间差异仍存；2024年地方债务化解与经济稳步的增长是主线，基础设施类企业债券“控增化存”更加严格，“分类推进地方融资平台转型”成为各方共识

  2023年化债是政策主基调，随着一揽子化债政策实施，地方化债压力有所缓解，但投融资约束下区域间差异仍存。2023年7月，中央政治局会议提出“制定实施一揽子化债方案”，正式开启新一轮化债。

  本轮化债在“遏增化存”的总体思路上，不仅仅针对基础设施类企业的隐债化解，而是将范围扩大到企业经营性债务及地方整体债务，同时加速存量债务的化解。本轮化债厘清了中央、地方和金融机构在化债过程中的责任：以地方政府为责任主体，严格落实“省负总责，地方各级党委和政府各负其责”的要求，金融机构依法合规支持置换和重组，同时中央将有条件给予适度支持。此外，本轮化债针对不一样区域、不同类型的债务化解实施差异化的手段。12个重点省份以化债为主，新增投资规模大幅放缓，特殊再融资债仍是最有效的支持资金，截至2023年末，贵州、云南、内蒙古、湖南、天津等29地发行特殊再融资债券规模合计约1.4万亿元，有利于缓释尾部基础设施投资类企业违约风险，同时银行等金融机构对存量债务进行展期降息，缓解存量债务压力。非重点省份化债和发展并存，一揽子化债方案对基础设施类企业债务“总量控制、结构调整”，银行贷款整体合规趋严，债券发行按名单制管理，以借新还旧为主。随着一揽子化债政策实施，地方债务压力有所缓解，但基础设施类企业债券发行量及净融资规模趋紧，2023年10月以来债券净融资同比收缩明显，11-12月净融资均转负。一揽子化债整体利于风险的化解，但投融资约束仍将带来区域间差异。

  2024年地方债务化解与经济稳步的增长是主线，在“统筹地方债务风险化解和稳定发展、分类推进地方融资平台转型”背景下，基础设施类企业债券“控增化存”更加严格。化债方面，基础设施类企业新增债券发行审核进一步收紧，“35号文”下借新还旧比例逐步提升，叠加到期规模居于高位，境内债券净融资同比大幅收缩。投资方面，重点省份基建投资增速进一步放缓，非重点省份基建将保持一定投资增速，并将传统基建转向“三大工程”——保障房建设、城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设领域；同时，中央财政拟增发万亿特别国债提振基建。转型方面，在经济提高速度换挡背景下，“分类推进地方融资平台转型”成为各方共识，基础设施类企业将从传统投资建设企业逐步向地方支持型、资源型企业转型，为地方产业转型升级和改善营商环境做服务。

  东台市位于上海两小时经济圈，整体经济实力较强，已形成新一代信息技术、新能源高端装备、新材料、大健康五大主导产业，着力打造全国康养产业高质量发展示范区，但财政自给能力较弱，地方政府债务余额快速增长

  区位特征：东台市位于上海两小时经济圈，生态旅游资源丰富。东台市系江苏省辖县级市，由盐城市代管，东台市总面积3,175.67平方公里，为江苏省面积最大的县（市），下辖14个镇。境内驻有江苏 省属弶港农场、新曹农场。截至2023年末，东台市户籍人口102.78万人，非流动人口88.62万人，人口呈外 流态势。东台市位于江苏省沿海中部，盐城市最南端，东与黄海相连，南与南通市海安县接壤，西与泰 州市兴化市毗邻，北与盐城大丰区交界。随着2020年底盐通高铁的开通运行，东台进入高铁时代，融入 上海2小时经济圈，成为苏北接轨上海和接受苏南产业辐射的第一站。东台市生态旅游资源丰富，先后 荣获国家生态示范区、中国优秀旅游城市；国家3A景区条子泥是我国首个滨海湿地类世界自然遗产— 盐城黄海湿地的核心区；国家4A级景区黄海海滨国家森林公园为中国沿海地区最大的人工森林。 图1 东台市区位图 资料来源：公开资料，中证鹏元整理

  经济发展水平：东台市整体经济实力较强，为盐城市唯一GDP破千亿的县级市，固定资产投资提高强劲，消费市场对当地经济发展形成较好支撑，外贸发展形态趋势良好。近年来东台市经济体量在盐城市各区县排名中均列第一，2022年成为盐城市首个GDP突破千亿的县级市，人均GDP在盐城市排名靠前且高于全国中等水准，整体经济实力较强。东台市近年多次入选中国工业百强县（市）、中国创新百强县（市），2023年全国县域百强排名稳定保持第37位。从产业体系来看，东台市以第二、第三产业为主，三产比例由2020年的14:35.4:50.6调整为2023年的15.3:34.5:50.2，第一产业占比有所提升。从拉动经济稳步的增长的因素来看，2021-2023年东台市固定资产投资提高强劲，均保持两位数同比增速，是拉动其GDP增长的主要动力，2023年工业投资同比增长38.6%；近年来东台市外贸发展形态趋势良好，进出口总额持续迅速增加；东台市消费市场以批发零售业为主、稳定向好，2023年复苏明显，社会消费品零售总额339.9亿元，同比增长10.2%，对当地经济发展形成较好支撑。

  注：“-”为未披露数据；盐都区、建湖县人均 GDP根据 2022年末非流动人口计算所得 资料来源：中证鹏元数据库、各区县国民经济与社会持续健康发展统计公报和财政预决算报告、政府网站等，中证鹏元整理

  资料来源：中证鹏元数据库，历年东台市国民经济与社会发展统计公报，中证鹏元整理 产业情况：东台市积极承接产业高位转移，制造业高水平质量的发展，已形成新一代信息技术、新能源高端装备、新材料、大健康五大主导产业；服务业内部结构一直在优化，加快构建“1+4”发展格局。东台市积极承接产业高位转移，制造业高水平质量的发展，已形成新一代信息技术、新能源高端装备、新材料、大健康五大主导产业。新一代信息技术产业突破核心器件、智能终端等领域，新能源产业以储能电池、晶硅光伏为重点，新材料产业拓展特种合金、电子材料和绿色建筑材料，高端装备产业主攻规模化集聚、智能化提升，大健康产业集聚医疗器械、生物制品和健康食品。2022年，全市五大主导产业规模突破1,450亿元，占制造业比重进一步提升至85%，23条产业链实现开票销售813.2亿元、占规上比重达80%，集成电路、晶硅光伏、风电装备等3条重点产业链分别增长40.3%、39.7%、38.3%，特钢材料入选省级中小企业特色产业集群。域内5家重点工业园区（东台经济开发区、高新技术产业开发区、沿海经济区、精密制造产业园、合金材料产业园）为东台工业经济高水平发展的重要支撑，除东台经济开发区为省级开发区外，其他四家均为市级园区，经济开发区主攻固态电池、芯片封装等高的附加价值项目，沿海经济区坚持发展新能源、大健康、生态旅游等特色产业，高新区专注做强半导体、晶硅光伏产业，争创省级高

  新区。2023年，东台新开工、新竣工亿元以上产业项目分别为91个、50个，分别列盐城各县市区第一、第三，完成全口径工业开票销售1,710亿元、增长19.8%，新增规上工业公司102家、总数达760家，新增销售超亿元企业20家、总数达210家，磊达集团应税销售超130亿元。

  东台市服务业内部结构一直在优化，加快构建“1+4”发展格局。东台市生产性服务业增加值占服务业增加值比例明显提升，商贸、旅游、物流、科创服务、康养等产业持续壮大。东台市服务业集聚发展形态趋势初显，空间布局一直在优化，加快构建“1+4”发展格局。现有东台科技服务业集聚区、西溪文化产业集聚区、安丰钢材市场服务业集聚区3家盐城市级及以上服务业集聚区。此外，长三角（东台）康养基地（启动区）、黄海湿地旅游综合开发、何垛河创意文化带等一批服务业龙头项目加速谋划建设。

  2023年高新区创成省现代服务业高水平发展集聚示范区，西溪景区创成国家级夜间文旅消费集聚区。

  信息技术 领胜城科技（江苏）有限公司、江苏金科森电子科技有限公司新能源江苏智泰新能源科技有限公司、东台晶澳太阳能科技有限公司风电设备东台有限公司、上海玻璃钢研究院东台有限公司 新材料 江苏宏泰纤维科技有限公司、东台中玻特种玻璃有限公司

  大健康 中粮家佳康（江苏）有限公司、江苏盐城源耀生物科技有限公司 资料来源：公开资料，中证鹏元整理

  发展规划及机遇：东台市抢抓长三角一体化、沿海发展、一带一路等多重战略机遇，充分的发挥黄海湿地生态优势，紧扣“绿色智造地、生态康养城”战略定位，着力做强五大主导产业，打造全国康养产业高质量发展示范区。机遇方面，东台市作为唯一纳入长三角核心区的苏北县级市，长三角一体化、沿海发展、一带一路等多重国家区域重大战略叠加融合，为更好接轨上海、全面融入长三角区域创新和产业体系提供了战略条件；黄海湿地作为全国唯一的滨海湿地类型遗产、全省唯一的世界自然遗产，有利于东台市扩大生态优势和生态经济影响力；盐通高铁等重大基础设施建设拉近了与上海、南京和苏南的距离。规划方面，东台市围绕“绿色智造地”战略定位，着力做强新一代信息技术、新能源高端装备、新材料、大健康五大主导产业，围绕打造“生态康养城”战略定位，全力推动长三角（东台）康养基地建设，打造全国康养产业高质量发展示范区。着眼厚植优势，重点打造全国生态绿色发展样板区、长三角高端康养幸福宜居城市、江苏沿海电子信息产业特色基地三张东台名片。

  财政及债务：近年东台市一般预算收入保持增长，政府性基金收入有所波动，财政自给能力较弱，地方政府债务余额迅速增加。近年东台市一般预算收入保持增长，东台市高技术产业迅速增加、服务业结构一直在优化，产业对税收支撑情况较好，受 2022年减税降费影响，当年一般公共预算收入中税收收

  “1”就是以东台大市区为主阵地，全力发展现代商贸业；“4”就是以高新区为主阵地，发展科创服务业；以内河

  港、204国道、344国道、610省道沿线等为重要节点，加速培育壮大现代物流业；以沿海经济区为核心区，积极发展

  入占比会降低，2023年有所反弹。近年来东台市财政自给率均低于 50%，财政自给能力较弱，在盐城市区县中排名中等，较为依赖上级政府转移支付以平衡公共预算支出。受房地产行情影响，近年东台市政府性基金收入有所波动，2022、2023年持续下降，相较于同区域其他区县，东台市财政对土地出让收入依赖相对较弱。近年东台市地方政府债务余额迅速增加，截至 2023年末地方政府债务余额为 195.97亿元，在盐城市下属区县中居首，当年地方政府债务限额 205.04亿元。

  基础设施投资类企业：截至 2023年末，东台市主要的已发债基础设施投资类企业共 4家，如下表所示。东台城投主要负责东台市城建工作，为东台市市属核心平台。东台国资主要负责国有资产运营以及东台市沿海经济区开发建设，其中东台市沿海经济区开发建设主要由东台国资子公司东台市海滨投资发展有限公司和东台黄海森林投资发展有限公司负责。东台城兴、东台惠民分别负责东台高新区、东台经济开发区的投融资建设。2022年 12月东台市组建东台国联，2023年 1月东台市预算外资金结算中心和东台城投将其持有的东台国资、东台城兴股权划至东台国联。总的来看，东台市平台分工较为明确。

  注：1、以上均为 2023年度/年末数据；2、东台市交通投资建设集团有限公司发行境外美元债，未在表中陈列；3、总债

  跟踪期内，公司定位、经营事物的规模未发生明显的变化，收入来源较为多元，代建业务持续性仍较好，但在建拟建项目资金缺口大，面临较大金钱上的压力；农产品出售的收益同比有所增长，盈利性仍较低，酒店业务显著复苏，别的业务提供一定收入补充

  跟踪期内，公司定位、经营事物的规模未发生明显的变化。公司仍负责东台市沿海经济区的基础设施建设，并涉足农产品销售、房屋出租及土地承包、旅游景区运营、酒店经营、安保服务等市场化业务，收入来源仍较为多元。粮食出售的收益增加带动2023年公司营业收入同比小幅增长，收入结构变动使得当年公司销售毛利率略有下滑。

  资料来源：东台市国有资产经营集团有限公司公司债券年度报告（2023 年），中证鹏元整理 （一）基础设施建设业务

  2023年公司代建收入会降低，在建、拟建项目较多、规模较大，业务持续性仍较好，但面临较大资金压力

  跟踪期内，公司代建业务模式未发生明显的变化。公司工程项目施工业务大多分布在在东台沿海经济区，仍主要由子公司海滨投资和黄海森投负责。根据海滨投资与东台沿海湿地旅游度假经济区管理委员会（以下简称“经济区管委会”）签署的《委托代建及项目回购协议书》，公司依据实际工程成本加成15%的金额与经济区管委会进行结算，付款期限不超过5年。根据黄海森投与东台市绿之康景区旅游发展有限公司（以下简称“绿之康旅游”或“委托方”，控制股权的人为东台市黄海林业种苗中心）签署的《委托代建回购协议书》，绿之康旅游将其开发范围内的黄海森林景区基础设施建设项目委托给黄海森投投资建设，绿之康旅游将根据项目投资总额的125%向公司支付委托建设回购款。

  2023年公司结算确认收入的基础设施代建项目主要为港城大道、东台市港城有机提升工程、通海路、

  中粮路、绿化工程、水利工程等，受项目建设进度和结算周期影响，2023年代建收入同比会降低，业务毛利率相对稳定。

  截至2023年末，企业主要在建的基础设施项目包括东台市港城有机提升工程、旅游综合开发及业态配套提升工程等，主要拟建项目有人民医院医养综合体项目、东台市南通东台管道联网供水工程等，主要在建、拟建项目总投资合计123.42亿元，已投资11.80亿元。公司目前在建、拟建项目较多、规模较大，基础设施代建业务持续性仍较好。随着项目推进，公司仍面临较大的资金压力。

  注：因东台市现代农业投资发展有限公司出表，原部分拟建农业项目不再列示。拟建项目均为自营。

  2023年公司粮食出售的收益同比大幅度的增加，毛利率仍较低，树苗出售的收益规模仍较小 跟踪期内，公司农产品销售模式未发生明显的变化。公司农产品销售业务最重要的包含销售粮食、树苗和蚕种等农产品，粮食销售业务主要由子公司东台市粮食购销总公司负责。公司粮食销售业务主要采取经销模式，自农户等粮食提供方采购麦子、水稻、玉米等作物，收购当天通过现金结算支付采购款，收到下游客户的销售款项后再出售。由于粮食收购价格存在政府指导因素，该业务毛利率较低。此外，粮食销售业务中还包括少量子公司东台市黄海原种场自产粮食的销售。

  公司树苗销售和蚕种销售业务以市场化方式运作。企业成立时，东台市政府划拨给公司一定土地，这中间还包括东台市早期围垦形成的滩涂用地，公司将部分滩涂用地出租给农户以获取租金收入，部分用地由公司自身发展农业种植和养殖业，重点培育农业基地，全力发展具有滩涂特色的种植、养殖业，进一步形成了以粮食、苗木、蚕种等农业经济作物为基本的产品的农业产业经营格局。公司树苗产品主要为水杉、柳树、银杏、杨树等，来自于东台黄海国家森林公园、东台市新川农场、东台市黄海原种场及东台市林场等单位，蚕种大多数来源于于东台市种畜场，近两年公司均未确认蚕种出售的收益。

  2023年公司农产品业务仍以粮食销售为主，粮食购销受政策影响较大，2023年粮食出售的收益有较大幅度增长，但毛利率仍处于较低水平；树苗销售收入规模仍较小，毛利率水平较高。

  公司保持多元化发展，资产租赁、景区运营、酒店业务、安保服务等市场化业务毛利率仍较高，为公司收入及利润提供了有效补充

  公司房屋租金和土地承包业务主要系通过将滩涂土地、鱼塘承包给农户及出租自有房产等方式获得资产出租承包收入。截至2023年末，公司投资性房地产大多数都用在出租的土地、房屋合计面积为1,886.82万平米。公司资产出租承包业务采取委托经营模式，将待出租承包资产委托其他单位代为经营。2023年公司房屋租金和土地承包业务收入同比小幅增长，系近年划入的海域使用权（滩涂）发包出租面积增加所致，毛利率仍维持较高水平。

  公司景区运营业务仍由子公司黄海森投负责，旗下运营东台黄海国家森林公园，为国家4A级旅游景区。2023公司景区运营业务收入略有增长，毛利率仍较高，对公司盈利形成有益补充。其中，公司运营的东台黄海森林景区2023年入园游客累计达95.28万人次，门票收入约4,764万元。本期债券募投项目的完工加强完善了景区基础设施及配套功能，提高了黄海国家森林公园在旅游市场的竞争力和影响力。

  公司酒店经营业务主体仍为东台迎宾馆有限公司（以下简称“东台迎宾馆”）和东台黄海森林酒店有限公司（以下简称“黄海森林酒店”）。东台迎宾馆占地面积107,620平方米，建筑面积32,000平方米，设有175间客房及1,000平方米的宴会厅，拥有会议中心、娱乐中心和健身中心，2023年东台迎宾馆平均入住率约45%，年营业收入0.30亿元。黄海森林酒店负责运营东台黄海国家森林公园景区内的酒店，主要客户群体为景区游客，旗下拥有温泉酒店和美居酒店，目前分别设有155间客房和341间客房，2023年平均入住率分别为40%、44%，此外还运营林隐微舍、欢墅野奢杉墅等民宿木屋，2024年新开业花间亭·静林酒店，2023年黄海森林景区内酒店实现收入约0.60亿元。2023年公司酒店业务显著复苏，主要系入住率提高，且新增合并范围子公司东台市大厦有限责任公司的酒店业务，当年酒店运营收入同比大幅度增长，当年酒店业务毛利率会降低，系公司为提升餐饮水平而增加配套成本等原因所致。

  安保服务业务经营主体仍为东台市保安服务公司（以下简称“保安公司”），公司安保服务的主要客户群体为东台市域范围内的金融、学校、医院、政府机关、事业单位等，提供金融武装押运、人防安保等服务。2023年保安公司参与了 “2023年黄海森林音乐节”“2023年条子泥马拉松”“2023年高考护航”等重要活动的安全保障工作。由于安保业务客户均具备较长期的业务需求，2023年安保服务业务

  总体来看，公司保持多元化发展，资产租赁、景区运营、酒店业务、安保服务等市场化业务毛利率仍较高，为公司收入及利润提供了有效补充。

  公司作为东台市重要的基础设施建设和国有资产经营管理主体之一，跟踪期内继续获得比较大力度的外部支持。2023年公司获得政府划入股权、海域使用权，计入资本公积。此外，2023年公司收到各类政府救助 3.46亿元，计入其他收益，有效提升了公司的盈利水平。

  以下分析基于公司提供的经中兴华会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2022-2023年审计报告，报告均采用新会计准则编制。2023年末，公司合并范围新增7家子公司、减少8家子公司，期末纳入公司合并报表范围的子公司共44家，主要子公司情况详见附录五。

  公司资金仍大量沉淀在非货币性资产、投资性房地产、存货及往来款中，且公司资产中含大量政府划入的收益较低的海域使用权、农用地、水工建筑用地，资产整体流动性仍较低 受总负债增加影响，2023年公司产权比率小幅提升，2023年公司净资产仍可覆盖总负债。2023年末公司资本公积略有下降，主要系当年政府划入16 宗海域使用权及东台市大厦有限责任公司100%股权，合计增加资本公积2.44亿元，而划出东台市现代农业投资发展有限公司（以下简称“东台农投“）100%股权减少资本公积6.24亿元所致。截至2023年末，企业所有者权益仍以资本公积为主，资本公积主要为股东及政府注入的资金、股权、土地及海域使用权。

  资料来源：公司 2022-2023年审计报告，中证鹏元整理 资料来源：公司 2023年审计报告，中证鹏元整理

  2023年末公司非流动资产占比仍较高。2023年末公司无形资产规模未发生显著变动，虽然当年东台市国有资产监督管理办公室（以下简称“东台国资办”）划入3.72亿元海域使用权资产（含部分划入东台农投），但同时因东台农投出表减少了3.49亿元无形资产。截至2023年末公司无形资产仍主要为政府划入的海域使用权、水工建筑物及用地，合计期末账面价值79.88亿元，此类资产收益较低，均未被抵质押。2023年末公司投资性房地产公允价值略有下降，期末仍主要为出让性质的商服用地及划拨的农用地，其中5宗政府划入的农用地账面价值合计14.43亿元（未抵押），当年末投资性房地产抵押比率为48.32%。2023年末公司固定资产仍主要为黄海森林公园景区项目、东台迎宾馆、黄海森林酒店及其他房屋建筑物等，其中无证资产共计9.46亿元，当年末固定资产略有增加，系黄海森林公园景区工程及部分粮库扩建工程转固。2023年末公司其他非流动资产主要为2020年划入的黄海森林公园内的管道及沟槽，年末账面价值仍为6.04亿元，尚未产生明显收益。

  2023年末公司其他应收款主要系对东台市财政局、东台沿海湿地旅游度假经济区管理委员会、东台黄海海滨国家森林公园管理中心、东台市晨晟建设工程有限公司、江苏东台经济开发区财政金融局等政府部门或当地国企的往来款，回款风险相对较小，但回款时间不确定，对公司营运资金形成较大占用。

  2023年末公司存货同比大幅增长，主要系待开发土地规模增加所致。截至2023年末，公司存货中待开发土地期末价值合计44.21亿元，主要为出让性质的商服用地，其中子公司东台市悦铭置业有限公司、东台市拓城置业有限公司名下合计32.56亿元土地使用权尚未办妥权证（已缴纳出让金尚未缴纳契税），期末公司存货中土地受限比例较低。在房地产行业景气度低迷背景下，公司逆势入局房地产开发业，集团名下有3家子公司取得房地产二级开发资质，近两年连续拍地扩充土地储备，需关注未来储备土地商业开发及去化情况。

  总体来看，公司资金仍大量沉淀在无形资产、投资性房地产、存货及往来款中，且公司资产中含大量政府划入的收益较低的海域使用权、农用地、水工建筑用地，其中土地、房产基本已抵押，2023年末公司受限资产合计41.33亿元，资产整体流动性仍较低。

  2023年公司营业收入同比增长，业务保持多元化发展，未来收入仍有一定保障，政府补助对公司利润贡献仍较大

  粮食销售收入增加带动2023年公司营业收入同比小幅增长，收入结构变动使得当年公司销售毛利率略有下滑。截至2023年末，公司主要在建、拟建项目较多，且存货中待结转的合同履约成本仍有22.82亿元，主营业务持续性较好，未来收入仍有一定保障。此外，公司资产租赁、景区运营、酒店经营、安保服务等业务稳步发展，业务收入仍较为多元化，市场化业务毛利率较高。

  2023年公司收到东台市财政局拨付的补助3.46亿元，占利润总额的比重为247.27%，政府补助对公司利润贡献仍较大。

  公司债务规模保持增长，非标融资占比较高，偿债指标、经营活动净现金流表现仍较弱，偿付压力仍较大

  跟踪期内公司债务规模保持增长，短期债务占比仍较高。债务类型上，截至2023年末公司以银行借

  款为主，合作银行较多，包括四大行、股份制银行、城商行、农商行等，非标融资占比仍较高且规模有所增长，主要为融资租赁、信托借款，列示于审计报应付款、其他流动负债、其他非流动负债中。

  2023年公司偿付了2支到期债券（16东台国资债、21东台国资PPN001），合计本金19.00亿元。截至2023年末，公司一年内到期的应付债券共1支（债券融资计划21CFZR0049）3.50亿元，已于2024年1月按时2

  2023年末其他应付款规模较上年末有所增加，公司其他应付款主要系公司与地方政府单位及国有企业的往来款，偿付时间具有一定弹性。

  2022年 12月 2日发行的境外债券（G22 东台国资 01），发行规模 3.10亿元，发行期限 3年，票面利率 4.40%。

  偿债指标方面，2023年末公司资产负债率略有提升，现金短期债务比、EBITDA利息保障倍数表现仍较弱，近年来公司经营活动现金流持续大额净流出。截至2023年末，公司授信总额98.26亿元，主要来自城商行及四大行，尚未使用额度36.35亿元，备用流动性尚可。

  整体来看，公司融资弹性及再融资能力尚可，但经营活动现金流持续净流出，债务规模较大，非标占比较高，融资成本偏高，公司偿债压力仍较大。

  环境方面，根据公司提供的说明，过去一年公司不存在因空气污染或温室气体排放、废水、废弃物排放而受到政府部门处罚的情形。

  社会方面，根据公司提供的说明，过去一年公司不存在因违规经营、违反政策法规而受到政府部门处罚的情形，不存在因发生产品质量或安全问题而受到政府部门处罚的情形，不存在拖欠员工工资、社保或发生员工安全事故的情形。

  治理方面，公司根据《中华人民共和国公司法》等有关法律法规制定了《公司章程》，并按照现代企业制度建立了公司的法人治理结构和内部控制制度，2023年公司治理结构、部门设置未发生变化，公司组织结构图如附录三所示。2024年5月，公司法人、董事长兼总经理由高应贵变更为崔刚。根据公司提供的说明，近三年公司高管不存在因违法违规而受到行政、刑事处罚或其他处罚的情形。

  根据公司提供的企业信用报告，从2021年1月1日至报告查询日（2023年6月17日），公司本部不存在未结清不良类信贷记录，已结清信贷信息无不良类账户；公司公开发行的各类债券均按时偿付利息，无到期未偿付或逾期偿付情况。

  截至2023年末，公司对外担保余额共计97.07亿元，详见附录四，占2023年末净资产比为43.79%，对外担保对象均为当地国有企业，均无反担保措施，面临一定或有负债风险。

  本次评级依据现金流量表数据追溯调整了公司2021-2022年利息支出，偿债指标因此略有下滑，使得公司财务状况等级下降一档，但2023年公司财务基本面未发生重大变动，公司经营稳定，业务多元化发展、持续性较好，且在区域内地位稳固，且财务状况得分靠近上限，综合考虑，补充调整+1。

  公司是东台市重要的基础设施建设和国有资产经营管理主体之一，中证鹏元认为在公司面临债务困难时，东台市人民政府提供特殊支持的意愿极其强，主要体现在以下方面： （1）公司与东台市人民政府的联系非常紧密。东台国资中心间接持有公司100%股份，东台市人民政府对公司的人事任命、经营战略和业务运营有着强大的影响力，公司一大部分业务来源于政府及其相关单位，近年来公司获得东台市人民政府支持的次数多且支持力度较大，预计公司与政府的联系将保持稳定。

  （2）公司对东台市人民政府非常重要。公司最主要的目标是提供对当地社会和经济至关重要的公共产品和服务，在东台市沿海经济区的基础设施建设、粮食购销、国有资产经营、景区运营、当地就业等方面对东台市人民政府的贡献很大，公司已发行债券，其违约会对地区金融生态环境和融资成本产生实质性影响。

  同时，中证鹏元认为东台市人民政府提供支持的能力很强，主要体现为东台市位于上海两小时经济圈，整体经济实力较强，生态旅游资源丰富，是盐城市2023年唯一GDP突破千亿的县级市，已形成新一代信息技术、新能源高端装备、新材料、大健康五大主导产业，着力打造全国康养产业发展示范区。

  江苏再担保提供的全额无条件不可撤销的连带责任保证担保仍能有效提升本期债券的安全性 江苏再担保出具了《担保函》，为本期债券提供全额无条件不可撤销连带责任保证担保，保证范围为本期债券本金及利息、违约金、损害赔偿金、实现债权的费用和其他应支付的费用。保证期间为本期债券存续期及债券到期之日起二年。

  江苏再担保前身为成立于2009年的江苏省信用再担保有限公司，初始注册资本为30.00亿元，是江苏省人民政府牵头组建的省属再担保机构。2019年12月，江苏省人民政府将其持有江苏再担保的全部股权无偿划转至江苏省财政厅。经过多次增资扩股和股权变更，截至2023年末，江苏再担保实收资本为120.40亿元，股东数合计34家，控股股东和实际控制人均为江苏省财政厅，其持股比例为26.29%，其他股东主要为江苏省各级地方政府和国有企业。

  江苏再担保作为江苏省财政厅直接管理的省级再担保机构，主要在江苏省内经营直接担保、再担保、投资、融资租赁、和典当等业务，其子公司江苏省融资再担保有限责任公司（以下简称“江苏融资再担保”）承担着构建完善江苏省政府性融资担保体系的职能。江苏再担保的担保业务包括直接担保业务和再担保业务，客户主要集中于江苏省内，受益于江苏省经济发展情况良好，江苏再担保的担保业务开展情况较好，特别是直接担保业务规模不断增长。截至 2022年末，江苏再担保的担保余额为2,779.72亿元，其中融资担保业务余额和再担保业务余额分别为 1,634.08亿元和 1,097.71亿元；分别占担保余额的 58.79%和 39.49%。

  江苏再担保直接融资担保业务主要为债券担保，重点服务于江苏省内城投类企业的资本市场融资。

  近年来，江苏再担保直接融资担保业务保持较快发展，截至2022年末江苏再担保直接融资担保业务余额为878.37亿元，同比增长10.54%，在融资担保余额中的占比为53.75%，被担保企业主体信用级别均在AA级及以上。但同时，也需关注江苏再担保直接融资担保业务类型以江苏省内城投债担保为主，2023年以来城投债发行政策收紧，加大了江苏再担保未来直接融资担保业务展业难度，或将面临一定转型压力。

  近年来江苏再担保持续优化间接融资担保业务结构，收缩大额贷款担保业务的同时，加快发展创新业务和产品，并推动普惠类贷款担保业务发展。2020年以来，江苏再担保相继推出了“增额保”、 “鑫科保”、 “泰信保”、 “信保贷”、 “东吴贷”等普惠类以及科创类担保产品。截至2022年末江苏再担保间接融资担保余额为721.95亿元，同比增长85.87%。

  2020年以来，为更好地对接国家担保基金业务，江苏再担保逐步将本部再担保业务转移至子公司江苏融资再担保进行统一管理。截至2022年末，江苏融资再担保的再担保业务已实现江苏省13个地级市的全覆盖，纳入再担保体系的机构达到143家。近年来国担基金对江苏再担保的授信额度逐步追加，截至2022年末国担基金的授信额度增至1,780亿元。目前，再担保业务主要包括风险补偿、风险分担和比例

  再担保三种模式。2022年末江苏再担保的再担保余额为1,097.71亿元，较2021年末增长88.31%。

  2022年，江苏再担保当期担保代偿额为4.31亿元，同比增长90.41%；当期担保代偿率为0.32%，同比小幅上升，但仍保持在较低水平。从代偿回收情况看，截至2022年末近三年累计代偿回收率为44.25%，较2021年末上升10.46个百分点。在宏观经济增速放缓等外部因素影响下，需持续关注担保项目的风险代偿及回收情况。江苏再担保按照期末担保责任余额的1%差额计提担保赔偿准备金，按当期担保收入的50%差额计提未到期责任准备金。截至2023年末，江苏再担保担保风险准备金余额合计40.51亿元，拨备覆盖率为371.46%。

  为提升资金利用效率和收益，江苏再担保在兼顾资产安全性和流动性的前提下开展投资业务，江苏再担保资金业务主要包括银行理财、委托贷款、权益投资和信托及债权投资，另有部分债券和不良债权投资。近年来江苏再担保投资资产规模快速上升，截至 2022年末投资资产合计 156.45亿元，其中银行理财、委托贷款以及债权类投资分别占比 28.27%、26.21%和 25.37%。

  注：*均不含再担保业务，为母公司口径；累计担保代偿率和累计代偿回收率为使用江苏再担保提供的近三年累计数据计

  资料来源：江苏再担保 2021-2023年审计报告及江苏再担保提供，中证鹏元整理 得益于资本的持续注入，近年来江苏再担保资产规模持续增长。截至2023年末，江苏再担保资产总额同比增长6.67%至355.58亿元。江苏再担保资产主要由货币资金、投资资产、发放贷款与垫款和应收融资租赁款构成。截至2023年末，江苏再担保货币资金为49.23亿元，其中受限资金为7.53亿元，主要包括部分定期存款、应计利息和监管资金。

  江苏再担保投资资产主要由委托贷款以及债券投资组成。江苏再担保委托贷款主要投向江苏省内国有企业和工商企业以及部分江苏再担保的在保客户。截至2023年末，江苏再担保委托贷款本金余额为59.92亿元，同比上升31.33%。江苏再担保债券投资主要投向江苏省内地方国有企业，信用等级集中于AA至AAA。截至2023年末，江苏再担保债券投资本金余额同比上升36.27%至34.94亿元。投资资产规模快速增长，投资资产信用风险需关注。

  江苏再担保主要通过子公司江苏信保科技股份有限公司（以下简称“信保科贷”）发放贷款及垫款。截至2023年末，江苏再担保发放贷款及垫款余额为38.06亿元，同比增加3.24%。信保科贷按照风险特征对贷款业务进行风险五级分类，截至2022年末，信保科贷发放的贷款及垫款不良率为1.09%，处于较低水平。截至2023年末，江苏再担保发放的贷款及垫款共计提减值准备0.84亿元。

  江苏再担保融资租赁业务主要由子公司江苏省再保融资租赁有限公司开展，客户主要为江苏省内地方国有企业。截至2023年末，江苏再担保应收融资租赁款余额同比下降3.50%至77.88亿元；根据融资租赁业务风险情况共计提减值准备1.03亿元。在宏观经济增长承压的背景下，需关注江苏再担保的融资租赁资产质量的变化情况。

  江苏再担保负债主要由银行借款、应付债券以及担保赔偿准备金构成。截至2023年末，江苏再担保负债总额146.26亿元，同比增长2.62%。随着业务规模上升，江苏再担保短期借款以及长期借款规模均有所上升。截至2023年末，江苏再担保短期借款和长期借款分别同比上升34.29%和5.78%至13.60亿元和

  44.63亿元。江苏再担保应付债券主要为非标融资，受非标融资到期还款影响，截至2023年末，江苏再担保应付债券规模同比下降31.64%至17.66亿元。随着新增担保业务规模上升，江苏再担保准备金规模有所上升，截至2023年末担保赔偿准备金以及未到期责任准备金规模合计同比上升8.99%至40.06亿元。

  得益于增资扩股和经营积累，江苏再担保净资产规模持续增长，截至2023年末所有者的权利利益为209.31亿元，同比增长9.67%，其中实收资本120.40亿元，同比上升7.80%。截至2022年末，江苏再担保母公司口径直保业务融资担保责任余额放大倍数为7.61倍，随着担保业务的持续发展，未来面临一定的资本补充压力。

  2023年，江苏再担保调整部分财务报表项目列示和核算方式，将之前不纳入营业总收入核算的投资收益纳入营业总收入核算，导致2023年营业总收入较2022年同比大幅增长41.83%至39.30亿元。按照2023年审计报告中的可比口径，江苏再担保2023年营业总收入同比增长7.69%。江苏再担保收入主要由已赚取保费构成，得益于担保业务规模扩张，2023年江苏再担保已赚取保费同比上升8.61%至17.77亿元，在营业收入中的占比为45.22%。除已赚取保费外，江苏再担保营业总收入主要由利息收入和投资收益构成，2023年上述收入在营业收入中的占比分别为22.42%和24.07%。2023年江苏再担保计提信用减值损失7.61亿元，较上年增长197.73%，主要系应收代偿款以及债权投资减值计提规模大幅上升所致。近年来江苏再担保净利润持续增长，2023年江苏再担保实现净利润12.22亿元，同比增长7.80%；净资产收益率同比上升0.70个百分点至6.11%，整体盈利能力有所增强。

  从外部支持来看，江苏再担保的控股股东和实际控制人为江苏省财政厅，近年来在江苏省内重点项目融资、普惠金融以及扶持省内实体经济发展等方面发挥了重要作用，同时子公司江苏融资再担保承担着构建完善江苏省政府性融资担保体系的政策职能。基于上述职能及地位重要性，江苏再担保在资本补充、业务拓展、政策支持等方面获得江苏省政府和地方各级政府的有力支持。近年来多次获得多家国资股东的增资，实收资本从最初的10.00亿元增加到2023年末的120.40亿元，资本实力持续增强。

  综上，江苏再担保在江苏省内具有较重要的职能定位，在资本补充、业务拓展及政策支持等方面获得江苏省政府和地方各级政府的有力支持；同时江苏再担保资本实力强、业务发展稳健、近年来营业收入和净利润保持增长态势，且现金类资产规模较大，对其代偿能力提供了重要保障。同时中证鹏元也注意到，江苏再担保的直接融资担保业务以江苏省内城投债为主，未来或面临一定的展业难度和转型压力；投资资产规模快速增长，投资资产信用风险需关注等风险因素。

  经中证鹏元综合评定，江苏再担保主体信用等级为AAA，评级展望为稳定，其提供的无条件不可撤销连带责任保证担保仍能有效提升本期债券信用水平。

  公司仍是东台市重要的基础设施建设和国有资产经营管理主体之一，所在东台市位于上海两小时经济圈，整体经济实力较强，生态旅游资源丰富，是盐城市2023年唯一GDP突破千亿的县级市，已形成新

  一代信息技术、新能源高端装备、新材料、大健康五大主导产业，着力打造全国康养产业发展示范区。

  虽然公司资金仍大量沉淀在非货币性资产、投资性房地产、存货及往来款中，资产中含大量政府划入的海域使用权、农用地、水工建筑用地等低效资产，2023年债务规模保持增长，非标融资占比仍较高，偿债指标、经营活动净现金流表现较弱，仍面临较大的资金压力和偿债压力，且存在一定的或有负债风险。但公司主营业务持续性仍较好，截至2023年末，在建、拟建项目较多、规模较大，保持多元化发展，备用流动性尚可，并继续获得较大力度的外部支持。综合来看，公司抗风险能力尚可。此外，江苏再担保提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保仍能有效提升本期债券的信用水平。

  综上，中证鹏元维持公司主体信用等级为AA，维持评级展望为稳定，维持 “22东台国资债/22东台债”的信用等级为AAA。

  附录二 公司股权结构图（截至 2024年 6月末） 资料来源：企业来提供 附录三 公司组织结构图（截至 2024年 6月末） 资料来源：企业来提供

  江苏东台三仓润丰现代农业产业园有限公司 2030-12-03 620.00

  江苏东台三仓润丰现代农业产业园有限公司 2030-12-03 796.00