本文为证券时报·中国长期资金市场研究院出品的【新股研报】系列之《浙江国祥：产品市占率稳步提升，政策护航行业稳健发展》

  专注于工商业中央空调领域，品牌、技术、产品、营销等方面优势显著。浙江国祥自成立以来，专注于工业及商业中央空调类专用设备的研发、生产和销售，产品类型齐全，是国内产品型号最齐全的中央空调设备制造商之一；“国祥牌螺杆水源热泵机组”等产品被认定为浙江名牌产品，“国祥”注册商标被认定为中国驰名商标；水冷一体式螺杆冷水机组等8项新产品处于国际或国内同种类型的产品领先水平；建立了覆盖全国的营销和售后服务网络，并设置海外营销部负责拓展海外市场。

  新基建政策下固定资产投资保持高位，推动工商用中央空调市场稳健发展。工商用中央空调需求与工业、商业新建项目相关，受到固定资产投资的影响。2022年全国固定资产投资完成额为57.2万亿元，增速达5.1%，创近三年新高；第二产业固定资产投资完成额为18.4万亿元，增速保持在10%以上。

  行业市场空间大，公司产品市占率持续提升。中央空调设备2022 年整体市场规模达到约 1060 亿元，2012 年至 2022 年年复合增长率为6.68%，市场空间巨大。2020-2022年，公司产品市场占有率（剔除多联机、单元机等轻型商用/家用中央空调产品）分别为3.43%、3.73%和4.94%，呈逐年上升趋势。

  核心产品将受益于国产替代。近年来中央空调国产品牌市占率逐年提升，已由2015年的42.7%增长至2022年的48.2%，日航、欧美品牌市场占有率整体处于下降趋势，国产替代趋势日益明显。公司在水冷螺杆机组、风冷螺杆机组、模块机、空调末端等细致划分领域有较强的竞争力，有望受益于国产替代。

  浙江国祥股份有限公司（以下简称“公司”）是一家专注于为精密工业、新能源、新材料、尖端医疗、地铁、核电等高精尖领域及公共建筑室内环境提供人工环境系统解决方案的设备供应商。

  公司基本的产品为中央空调主机、中央空调末端和商用机等，具有节能、环保、智能的特性，被大范围的应用在电子半导体、生物医药、新能源、新材料等洁净工业，化工、核电、通讯等各类工业生产场所，机场、轨道交通等公共交通领域，以及办公楼宇、商业建筑、学校、医院、宾馆等大型民用场所，有利于下游领域的节能提效和能源结构低碳化转型，助力“碳达峰、碳中和”目标的实现。

  公司已服务立讯精密、比亚迪、宁德时代、孚能科技、晶科能源、高德红外、华海药业、雪榕生物、杭州地铁集团、上海瑞金医院、北京冬季奥运会等各行业知名客户和项目。

  公司2022年营收18.67亿元，空调主机、空调末端、商用机三种基本的产品占业务收入比达89.15%；归母纯利润是2.61亿元，同比增长124.84%。2023年上半年营收为9.98亿元，归母纯利润是1.47亿元，分别较上年同期增长19.85%、20.16%。

  股权结构与实控人情况：公司直接控制股权的人为国祥控股，持有50.98%的公司股份；实际控制人为陈根伟、徐士方夫妇，通过国祥控股、德尔塔、博观投资和厚积投资合计控制公司65.33%股权。

  拟登陆上交所主板：近日，上交所上市审核委员会2023年第54次审议会议结果公告显示，公司首发申请获上市委会议通过，拟在沪市主板上市。目前，企业具有8家控股子公司，其中主要承担生产或服务职能且营业收入规模相对较大的重要子公司5家，分别为浙江维大师、苏州利森、河北国祥、广东国祥、重庆国祥。公司2015年7月在全国中小企业股份转让系统挂牌，2018年5月已摘牌。目前，公司不存在在其他证券市场上市、挂牌的情形。

  中央空调系统是以集中或半集中的方式对空气进行净化（或纯化）、冷却（或加热）、加湿（或除湿）等处理，从而提供生活或生产的基本工艺标准所需环境的一整套空调系统。简单来说，中央空调是由一台主机通过风道或冷热水管连接多个末端的方式，来控制不同房间，以达到室内空气调节目的的空调。从产品应用角度来看，中央空调应用于公装市场和家用市场，其中公装市场为主要市场，包含商业项目、工业项目和基建项目等领域。

  浙江国祥自成立以来，专注于工业及商业中央空调类专用设备的研发、生产和销售，在品牌、技术、产品、营销等方面已形成了突出的竞争优势，具体如下：

  品牌客户认同度高。公司坚持自主品牌战略，建立了良好的企业品牌形象，得到业内客户的高度认同。“国祥牌螺杆水源热泵机组”等产品被认定为浙江名牌产品，“国祥”企业商号被评为浙江省知名商号，“国祥”注册商标被认定为中国驰名商标。

  多项核心技术行业领先。经多年技术积累，公司研发团队拥有一系列完善成熟的研发设计平台及各种类型的产品开发模拟计算软件和应用工具软件：如CFD计算流体模拟计算软件、制冷系统动态仿真计算软件、制冷工质物性计算软件、空调系统计算软件、高效换热器模拟计算软件、组合式空调箱计算机辅助设计软件等，为提高新产品研究开发性能指标和设计质量，缩短产品研究开发周期，提高产品研究开发效率起了十分重要的作用。公司水冷一体式螺杆冷水机组等8项新产品被登记为浙江省科学技术成果，处于国际或国内同类产品领先水平。公司2012年起被认定为高新技术企业，2021年被认定为浙江省“专精特新”中小企业，2022年9月获批设立浙江省博士后工作站，并作为省级科技计划项目的承担单位参与重点计划的研发。

  产品品质高，种类齐全。公司一贯注重产品质量的控制，陆续开发的蒸发冷凝式冷水机组、高效变频螺杆冷水机组、低温空气源热泵机组、直流变频式多联机组、恒温恒湿机组等高质量节能环保产品。如公司为地铁研发设计的一体式蒸发冷高效螺杆冷水机组结合了水冷及风冷冷水机组的优点，与常规水冷系统相比，机组制冷能效可提高20%左右；与风冷机组相比，机组制冷能效则可提高60%左右，且全系列产品都达到国家一级能效。公司产品类型齐全，包括水冷机组、风冷机组、商用机、水地源热泵机组、空调箱、风机盘管等多类型产品，同类机种产品冷量/热量/风量系列齐全，能够满足各类客户需求，是国内产品型号最齐全的中央空调设备生产厂商之一。同时，基于标准化产品，公司能够根据客户需求提供非标准化定制服务。

  营销和售后服务体系强大。公司建立了覆盖全国的营销和售后服务网络，并设置海外营销部负责拓展海外市场，产品已在越南、阿联酋、孟加拉、巴基斯坦、印度尼西亚等地实现销售。公司设立“400”客服电话和维大师自助报修系统等多样化服务报修体系，确保第一时间向客户提供检测抢修服务，及时排除设备故障。基于强大的营销和售后服务体系，公司在市场开拓和增强客户黏性方面存在巨大的优势。

  产品市占率持续提升。2020-2022年，公司产品市场占有率分别为1.20%、1.28%和1.77%（该统计数据包含多联机、单元机等轻型商用/家用中央空调产品，而公司产品主要以工业用中央空调产品为主），若剔除多联机、单元机等轻型商用/家用中央空调产品，则公司产品市场占有率分别为3.43%、3.73%和4.94%，呈逐年上升趋势。未来，公司将通过不断提升产品品质、拓展销售渠道、丰富产品应用领域并深耕重点领域等积极有效的措施，促进销售规模和市场占有率的不断提升。

  毛利率超可比公司均值。基于企业主营业务或主要产品特点、上游主要原材料及下游主要应用领域特征，选取了5家A公司进行比较分析，发现公司2020—2022年销售毛利率均高于可比公司均值。其中，公司2022年销售毛利率达29.62%，较2021年提升4.67个百分点，居可比公司第二位，主要原因为：金属原材料价格回落；产品结构和销售策略调整；在下游电子半导体、生物医药、新能源、新材料等洁净领域市场积累了丰富的项目经验和技术水平，产品竞争力不断提升，获取了更高的利润率。

  前五大客户分散度居可比公司首位。当上市公司前五大客户相对分散时，不会过度依赖某个客户，从而减少因某个客户的问题而导致的收入损失风险，降低公司的风险暴露度。公司近三年前五大客户销售收入占比分别为13.53%、8.87%和17.33%，分散度均居可比公司首位。

  公司本次拟向社会公众公开发行人民币普通股数量不超过3502.34万股，占发行后总股本的比例不低于25%。经公司股东大会审议通过，公司本次发行募集资金扣除发行费用后拟用于以下项目：

  （一）节能环保中央空调集成设备生产线项目。产品包括：一是高效冷暖型空气源热泵机组，年产300台，该生产线的投产将有效提高公司现有高效冷暖型空气源热泵机组的技术水平及生产工艺水平，增强公司在高效冷暖型空气源热泵机组细分市场的竞争力，提高公司利润水平。二是磁悬浮变频离心式冷水机组，年产100台，该生产线的投产代表公司产品线扩展至代表行业前沿技术的领域，为公司创造新的利润增长点。三是一体式蒸发冷凝冷水机组，年产500台，该生产线投产后将引进一批达到国内外先进水平的生产设备及检测设备，整体提升公司蒸发冷凝冷水机组产品技术装备水平。

  （二）研发中心及配套建设项目。该项目的实施将为研发技术人员提供更好的科研设施，有利于激发研发技术人员的热情和动力，提升公司综合研发实力，保障公司沿着科技驱动型道路深化拓展。

  （三）营销服务网络建设项目。该项目对公司现有营销服务网络进行补充和升级，增强对客户的服务能力，是公司产能消化的营销保障。

  （四）洁净空调研发生产项目。该项目将在公司现有空调箱生产能力基础上，引进一批关键加工设备，增强技术创新能力，提高公司洁净领域空调箱智能制造水平和生产能力，巩固并提升公司中央空调产品在洁净领域的优势地位。

  （五）补充运营资金项目。该项目将支持公司在看好行业前景的基础上，扩大经营规模，缓解公司拓展轨道交通、绿色环保、生物医药、精密制造、信息通信等战略新兴领域空调业务的资金压力，有利于公司降低资金流动性风险，增强公司抗风

  国务院发布的《国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》提出，推动能源清洁低碳安全高效利用，深入推进工业、建筑、交通等领域低碳转型；加大甲烷、氢氟碳化物、全氟化碳等其他温室气体控制力度。努力争取2030年实现碳达峰、2060年前实现碳中和，这将对中央空调下游领域的节能提效提出更高要求，为节能环保中央空调带来更多的市场机遇。

  新基建政策下固定资产投资维持高位，推动工商用中央空调市场稳健发展。工用和商用中央空调需求与工业、商业新建项目相关，而新建项目受固定资产投资增速影响。2022年全国固定资产投资完成额为57.2万亿元，增速达5.1%，创近三年新高；第二产业固定资产投资完成额为18.4万亿元，增速保持在10%以上。去年2月，国常会提出“加快新型基础设施建设，扩大有效投资”，未来新基建投资有望持续扩大，推动工商用中央空调市场稳健发展。

  近年来，国内中央空调市场需求发展较快，2012年至2022年复合增长率达6.68%，2022 年整体市场规模达到约 1060 亿元，市场空间巨大。国家统计局数据显示，我国城镇化率从2006年的43.9%提升到2022年的65.22%。虽然我国城镇化率发展较快，但与欧美发达国家普遍70%—80%的城镇化率相比，我国城镇化的空间仍然较大。未来，在城镇化建设、新型基础设施建设的推动下，商业配套设施和公共基础设施建设将带来较大的中央空调新增需求。

  公司产品主要为冷水机组（包括：风冷螺杆机组、水冷螺杆冷水机组、模块机）、空调末端等，属于工商业用大型中央空调机组，根据《2022年度中国中央空调市场总结报告》，前述几大类产品2022年市场容量约为372.80亿元，规模较大。

  水冷螺杆机组。近年来，随着我国在医疗、数据中心、轨道交通等领域投资规模逐步扩大，相关领域需求的增加为水冷螺杆机组市场带来了持续性的利好。2022年，我国水冷螺杆机组市场规模已达到约42.93亿元。在“碳达峰、碳中和”战略目标的推进下，能效升级成为水冷螺杆机组技术发展的核心方向。在此背景下，水冷螺杆机组的变频化升级成为该细分市场的主流发展方向，产品节能属性得到进一步提升，水冷螺杆机组也将逐步突破原有应用领域，进一步扩大其应用范围，未来市场空间广阔。

  风冷螺杆机组。近年来，随着国家加大投资力度，“新基建”持续推进，风冷螺杆机组在特高压、轨道交通、数据中心以及现代化医院等产业领域均表现稳定。新型基础设施建设的不断深入为风冷螺杆机组带来了持续的增量市场，2015年至2022年风冷螺杆机组市场规模年复合增长率为5.26%，增长迅速。未来，“碳中和”政策将驱动风冷螺杆机组产品优化升级，将在原有市场规模基础上带来新的增长空间。

  模块机。近年来，随着模块机产品的不断迭代升级，模块机应用领域日益多元化，不仅在医院、学校、商场、文化中心等细分领域应用逐渐增多，也越来越受到供热设备改造、新能源供热等领域的青睐。在清洁能源政策持续加码的背景下，模块机以其便捷的安装方式、较低的投资成本受到了市场的追捧。此外，受国家相关政策影响，模块机在农林牧等领域中的应用也逐步增多。2022年，我国模块机市场规模已达到约60.31亿元，市场空间巨大。随着下游市场对于节能降耗、应用环境、人体舒适度等方面提出更高的要求，模块机的技术发展也更加趋向于模块整合化、节能化、应用多元化，变频技术、超低温制热技术、智能化霜技术、全热回收技术等技术升级将为模块机市场规模进一步扩大带来新的增长点。

  空调末端。近年来，在国家持续加大医疗卫生基础设施建设力度的背景下，净化型空调末端产品市场份额的稳步提升。同时，电子净化厂房、新材料新能源、医药、轨道交通等细分领域的加速发展，也为空调末端带来了下游市场需求，成为拉动空调末端市场增长的重要因素。空调末端改造领域也是长期持续且空间巨大的市场，许多公共场所出于对室内环境安全的考虑，将传统空调末端改造或置换为具有净化功能的空调末端，为空调末端带来了持续的市场需求。2015年至2022年我国空调末端市场规模年复合增长率为7.32%，增长迅速，2022年市场规模已达到约110.35亿元，市场空间广阔。

  此外，随着我国新型工业化进程的加快，生物医药、电子半导体、新能源、新材料等行业快速发展，工业生产过程中对温度、湿度、洁净度等生产环境的要求日趋严格，中央空调作为环境控制设备的重要性越来越凸显，带动中央空调在工业生产中的广泛应用，催生出庞大的洁净空调系统需求。中央空调洁净领域细分市场规模2015年至2022年年复合增长率达18.30%，2022年规模增长至107亿元。公司2022年在中央空调洁净领域主流品牌占有率达到10.06%，位列国产品牌第二，未来受益于相关行业的增长，市占率有望进一步提升。

  国内中央空调行业起步较晚，受制于技术原因早期央空份额由外资品牌主导，美的、海信等品牌多以合资形式师承日系产品。但伴随国牌产品的技术愈发成熟，且在安装售后与服务方面更受用户认可，近年来国牌市占率逐年提升，已由2015年的42.7%增长至2022年的48.2%，日航、欧美品牌市场占有率整体处于下降趋势，国产替代趋势日益明显。

  根据《2022 年度中国中央空调市场总结报告》,公司2022年在水冷螺杆机组、风冷螺杆机组、模块机、空调末端等核心产品的市场占有率分别为 4.63%、4.65%、4.52%和 6.92%，分别位列国产品牌第 4 位、第 2 位、第 5 位和第 3 位；在中央空调洁净领域主流品牌占有率达到 10.06%，位列国产品牌第2位，未来这些竞争力较强的领域有望受益于国产替代。

  募投项目有望解决公司产能瓶颈，优化产品结构和提升智能制造水平，从而提升产品竞争力。

  解决产能瓶颈。随着公司生产经营规模逐年扩大，前道原材料生产包括钣金冲孔、折弯，铝片冲孔、盘管胀管等重要环节的生产设备长期处于高负荷状态，全年部分时段产能利用率甚至更高，存在因产能不足而造成供货不及时的风险。本次募投项目的实施能够有效解决公司目前的产能瓶颈，并能满足未来的业务增长的产能需求和新产品的新工艺需求。

  优化产品结构。在国内制造业纷纷转型升级的大趋势下，市场对于节能、环保、智能的中央空调集成设备的需求也越来越高，公司在升级原有产品的基础上致力于开发“节能、环保、智能”的制冷空调设备，本次项目产品包括高效冷暖型空气源热泵机组、一体式蒸发冷凝冷水机组、磁悬浮变频离心式冷水机组、空调箱，均顺应中央空调主流发展方向，优化了公司产品结构，有利于公司在未来市场竞争中继续保持优势地位。

  提升智能制造水平。目前公司存在部分生产设施陈旧，部分生产线设备效率不足的问题。本次募投项目建设将引进热交自动钎焊机、全自动高速冲片机、全自动铜管弯管机、激光焊接机、钣金激光下料机、钣金折弯机等高效智能组合设备，建立智能化车间，能够在实现产品批量化、规模化生产的同时保证产品技术规格、加工质量等指标达到更高水准。

  公司近年来盈利状况良好，营业收入呈逐年增长趋势。公司营收2022年营收为18.67亿元，较2021年增长39.24%；扣非净利润达1.86亿元，较2021年增长83.45%，均创近三年新高。

  报告期内，公司净资产收益率（ROE）分别为38.73%、28.25%、45.31%，均居可比公司首位。公司表示，本次公开发行股票募集资金到位后，公司净资产总额和每股净资产将大幅增长。由于募集资金投资项目在短期内难以完全产生效益，公司的净资产收益率在短期内有较大幅度的降低。随着募集资金项目逐步达产，项目效益逐步显现，公司销售收入和利润水平将持续提升，公司净资产收益率预计将逐步提高。

  1.技术研发与创新风险。公司所处行业特别是下游精密工业、新能源、尖端医疗等高精尖领域对产品的技术要求不断提高，行业新技术、新产品不断涌现，公司产品技术存持续更新换代需求。如公司不能持续提升技术创新能力并保持一定领先优势，将对公司的长期发展和可持续竞争力产生不利影响。

  2.主要原材料价格波动风险。近三年公司产品直接材料成本占主营业务成本比例均超八成，若原材料价格上涨5%，公司利润总额将分别下降21.83%、31.53%和18.24%，公司经营业绩受主要原材料价格波动的影响较大。若上游原材料价格发生大幅上涨，将对公司盈利产生较大不利影响。

  3.存货余额较大风险。近三年公司存货账面余额占期末资产总额的比例分别为20.60%、21.41%和15.51%。若销售客户生产经营出现问题无法及时提货甚至终止合作，则可能给公司的资金流动性带来负面影响，并增加存货跌价风险，公司经营业绩可能受到较大不利影响。

  4.市场竞争风险。公司所处行业细分领域市场竞争较为激烈，与特灵、开利等国外品牌厂商以及部分国内品牌厂商相比，在资金实力、技术储备、品牌影响力等方面尚存差距，未来如果公司不能有效应对激烈的市场竞争，将面临市场份额和盈利能力下降的风险。

  5.未来业绩快速增长不可持续风险。公司近三年业绩呈现快速增长趋势，若未来宏观环境和市场环境、产业政策、下游客户的真实需求等方面出现重大不利变化，公司产品需求可能面临下滑的风险，未来业绩快速增长存在不可持续、大幅波动甚至下滑的风险。

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